东吴证券股份有限公司陈淑娴,朱洁羽,易申申,余慧勇,武阿兰近期对禾昌聚合进行研究并发布了研究报告《2024年报&2025一季报点评：受益汽车轻量化与家电换新升级，业绩同比稳步增长》顺应网，给予禾昌聚合买入评级。
禾昌聚合(832089) 投资要点 受益汽车与家电行业政策利好，24全年及25Q1业绩稳步增长。公司发布2024年度报告和2025年一季报，2024年实现营业收入16.13亿元，同比+13.84%；归母净利润1.21亿元，同比+4.39%；扣非归母净利润1.16亿元，同比+3.00%。25Q1实现营收4.35亿元，同比+32.23%；归母净利润0.34亿元，同比+12.54%；扣非归母净利润0.33亿元，同比+10.55%。公司业绩同比上升主要受益于下游汽车与家电等行业政策利好带动改性塑料市场需求的持续提升。2024年，公司销售毛利率同比降低1.52pct至16.27%顺应网，销售净利率同比降低0.68pct至7.50%，主要系原材料受宏观经济影响价格上涨。公司积极降本增效，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.92%/1.59%/0.13%/4.24%，同比-0.12/-0.25/+0.05/-0.08pct。其中，财务费用发生额同比+132.84%，主要系银行借款利息支出增加所致。 超八成收入来自改性聚乙烯，全年营收同比+17%。1）改性聚丙烯：公司在汽车领域提供免喷涂系列、高光类系列产品，用于汽车保险杠、格栅饰条等，软触感材料用于汽车内饰件。2024年，在一系列促消费政策举措下，绿色升级类消费需求不断释放，以旧换新相关商品销售向好，该业务全年营收同比+17.07%至13.52亿元，在总营收占比同比+2.32pct至83.84%，毛利率同比-1.41pct至15.53%。2）其他改性塑料：主要是销售原材料的增加，带动该业务营收同比+4.39%至2.06亿元，在总营收占比-1.16pct至12.75%，毛利率同比-4.06pct至23.50%。3）塑料片材：公司的子公司和记荣达厂区搬迁、部分老旧设备出售导致订单量减少导致该业务营收同比-30.06%至0.42亿元，在总营收占比-1.64pct至2.61%，毛利率同比+3.74pct至6.44%。 改性塑料行业小巨头，“汽车+家电”需求驱动产能持续释放。1）汽车：1kg改性塑料可替代2-3kg钢等密度较大的材料，而整车重量每降低10%，油耗降低6%-8%，我国乘用车单车的改性塑料使用率提升至13%，使用量达到130-160kg/辆，随着国内汽车产量回暖+新能源车渗透率提升+轻量化需求提升，车用塑料需求有望持续扩容，预计2026年将增加到210千克/辆；2）家电：改性塑料被广泛用于洗衣机、冰箱、彩电等各类家电产品的罩盖、壳体等配件，伴随国内家电消费升级和换新需求落地，家电用塑料需求亦有望边际回升。 盈利预测与投资评级：“汽车+家电”需求驱动产能持续释放，考虑公司毛利率承压下滑，调整2025~2026年归母净利润为1.46/1.66亿元（前值为1.58/1.97亿元），新增2027年归母净利润为1.89亿元，对应最新PE为16.33/14.32/12.61倍，公司业绩有望长期稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示：1）原材料价格波动;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。
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